Ведущие мыслители со времен Платона, включая Фихте, Гегеля и Маркса, Коммонса и Веблена, давно задавались вопросом, где у капитала ручка с надписью «капитализация», которую можно крутить, подобно ш
Ведущие мыслители со времен Платона, включая Фихте, Гегеля и Маркса, Коммонса и Веблена, давно задавались вопросом, где у капитала ручка с надписью «капитализация», которую можно крутить, подобно шарманке, и заставлять капитал работать согласно желаниям хозяина.
На практике этот вопрос встал ребром в Штатах во времена Великой депрессии, когда нация, к 1928 году производившая более 4 миллионов легковых автомобилей в год, была ввергнута в разруху, а десятки миллионов людей элементарно голодали. Судя по тому, что представляют собой США последние 70 лет, найти заветную ручку капитализации американцам все-таки удалось.
Сергей Борисович, где же все-таки находится эта «ручка»? От чего зависит стоимость активов?
Давайте сначала разберемся с самим понятием «капитализация». Это свойство той или иной вещи-актива, находящейся в вашей собственности, работать как капитал. Иными словами, способность вещи быть машинкой для производства добавленной стоимости. Я могу купить чайник и построить на нем бизнес, тогда для меня чайник — это материализованный капитал, средство производства прибыли в придорожной чайной. Чтобы подсчитать его капитализацию, надо ответить на вопрос: сколько денег я могу заработать, используя этот чайник, до того момента, как его разобью, либо поставки чая прекратятся, и мне нечего будет заваривать, либо его перестанут пить в той местности, где я живу, либо этот чайник морально устареет и потребуется другой.
Есть такой параметр — Q Тобина — отношение рыночной стоимости предприятия к рассчитанной по бухгалтерскому балансу стоимости его материального тела. Так вот, на Западе это Q долгие годы было в среднем не больше 0,8. А с середины 1970-х оно вдруг начало резво расти, и, если верить цифрам, приведенным в книге Андриссена и Тиссена «Невесомое богатство», сегодня коэффициент Q составляет уже в среднем где-то 6-7. То есть стоимость предприятий в развитых странах стала резко отрываться от цены их материального тела.
У Coca-Cola материальные активы составляют лишь 2% стоимости компании. Значит, у них Q Тобина и вовсе 50.
Я нарочно не беру такие компании. У того же Google это Q будет вообще запредельным. Я сейчас говорю о традиционном бизнесе с громоздким вещественным телом, о каком-нибудь заводе с ухающими паровыми молотами и лязгающими блюмингами.
Смысл увеличения Q таков, что рост капитализации идет за счет «невидимых активов», стоимость самого железа людей уже вообще перестает интересовать. Главное — сколько это железо позволит намыть прибыли за год. При оценке капитализации современных западных предприятий эту сумму обычно умножают на 6-7, так как предполагается, что в среднем можно прогнозировать данную прибыль с предприятия на 6-7 лет вперед, после чего риски становятся непредсказуемыми, и предприятие по той или иной причине — из-за морального устаревания или смены спроса — перестанет быть прибыльным.
А если вы возьмете какой-нибудь российский завод, то его капитализация вообще может оказаться нулевой или отрицательной. В 2005 году РАО ЕЭС стоило в два раза дешевле, чем оно приносит за год. То есть рынок почему-то считает, что даже суперблагополучное по российским меркам РАО больше полугода не просуществует.
Сергей Степашин недавно объяснял секрет низкой капитализации российских фондов тем, что в начале 90-х хитрые приватизаторы смухлевали с системой оценок для того, чтобы им досталось все по заниженной цене. И чтобы вернуть нашим активам их истинную стоимость, Степашин предлагает пригласить серьезных зарубежных оценщиков и им намекнуть: вот в Италии бизнес, в чьей технологической основе лежат гидротурбины того же класса, что и у нас, стоит в 15 раз дороже. Тут что-то нечисто! Так давайте проведем «стратегический аудит» за большие деньги и по итогам напишем справку, что наша ОГК стоит столько же, сколько в Италии, и все будет хорошо.
Те же Андриссен и Тиссен пишут: мы не сошли с ума, чтобы отдавать оценку стоимости нашей компании на откуп рынку. Мы должны сами подсчитать, сколько стоим, а потом убедить в этом рынок, используя открытую экспертизу, вводя в руководящие органы независимых директоров, публикуя развернутые обоснования собственных оценок и планы развития предприятия, и рынок со временем согласится. На мой взгляд, рынок, конечно, может заблуждаться относительно стоимости активов, но только кратковременно, спекулятивно.
Если стоимость наших активов в конечном-то итоге определяет рынок, как в таком случае мы можем повлиять на его оценку?
Второе значение термина «капитализация» сближает его со знакомой советским гражданам «индустриализацией». Это сознательная деятельность управленца, направленная на то, чтобы взять стоимость активов под контроль и сделать управляемым параметром, объективной характеристикой цены. Но возьмите, к примеру, нынешнее положение гидроотрасли, к которой, будучи членом проектного комитета ГидроОГК, я имею некоторое отношение. У нас значительная часть гидротурбин выработала все мыслимые нормативные сроки и экономически уже не существует. Здания ГЭС в принципе проектировались так, что при выработке определенного гарантийного срока их нужно останавливать: там замена турбоагрегатов вообще технически не предусмотрена. А если я покупаю бизнес, основанный на генерации, для меня самым важным параметром является точная оценка того, сколько времени данная станция проработает до выработки ресурса турбин, какая часть времени уйдет на плановые ремонты, ну и, наконец, какова вероятность аварий. Так вот, по поводу старых гидротурбин вообще не было таких оценок, и человек, который такую турбину покупает, смотрит: по советским стандартам ее уже нет. Просто весной собирается так называемая паводковая комиссия и, осеняя себя крестным знамением, принимает решение: так и быть, пусть эта штука еще год покрутится, но, если что-то случится, «стрелочником» будет главный инженер.
Наивный вопрос: да так ли уж важно, сколько это советское барахло стоит, если я, например, не собираюсь его продавать? Работает — и ладно.
Нет, не ладно. Мне, как владельцу, нужны огромные деньги, чтобы ремонтировать и модернизировать гидроагрегаты, а кредит в банке дают под залог их рыночной стоимости. А если моя турбина ничего не стоит? Так что здесь кроется весьма конкретная материальная проблема. Что же нужно сделать для того, чтобы эта несчастная турбина-старушка обрела стоимость? Среди прочего — точно определить оставшийся ресурс и спрогнозировать, как он будет меняться в будущем. Например, наши коллеги из управляющей компании «Волжский гидроэнергетический каскад» инициировали работы по «обклейке» турбин многочисленными микродатчиками с тем, чтобы за год-два соответствующая IT-система наработала статистику, и на ее основании был составлен более-менее точный прогноз. Эта работа затратная, и с виду она скорее инженерная, нежели экономическая, но она приводит к построению все более точного прогноза производительности агрегата, а следовательно, и к росту капитализации компании.
Главную причину низкой стоимости российских фондов Сергей Чернышев видит вовсе не в варварской приватизации первой половины 90-х и не в изношенности советского промоборудования. Корень зла, по его словам, в порванных цепочках отношений между собственниками активов.
Наши несчастные бизнесы по сравнению с Западом стоят так мало, потому что капитализация находится не внутри актива, а снаружи — в системе отношений его собственника с потребителями (они обеспечивают спрос); с поставщиками (без них вы останавливаетесь и прогораете); со страховщиками (при прочих равных условиях, если ваши активы застрахованы, они сразу начинают стоить больше, иногда и в разы); с поставщиками кадров, с государственными регуляторами, с органами стандартов (если таковые в вашей сфере есть) и так далее, и так далее. Чем плотнее эта ткань, чем в большее количество цепочек добавленной стоимости встроена компания, тем выше ее капитализация.
В начале 1990-х российские производственные цепочки, которые долгие годы выстраивались Госпланом и министерствами, были разорваны. Почему-то подразумевалось, что их реструктуризацией займется рынок. Но никогда прежде в истории рынок не сталкивался с конструкторской задачей восстановить разрушенные системы кооперационных связей постиндустриальных комплексов типа «Атоммаша» или ракетно-космической корпорации «Энергия». Он в состоянии выстраивать цепочки только в тех случаях, когда речь идет о производстве штанов или помидоров, то есть простейших потребительских продуктов.
Как идея выстраивания цепочек добавленной стоимости выглядит в реальной практике?
Думаю, многие ваши читатели прекрасно знают, что зарабатывать деньги на проектах лучше, чем в регулярном бизнесе. Рентабельность бизнеса колеблется где-то чуть выше уровня инфляции, там много не заработаешь. Причем, чем старше бизнес, тем ниже процент. А проекты могут давать и 30% роста, и 50, и 150.
Что такое проект? Я не говорю про общеизвестный project management1, поскольку его стандарты относятся не к самой сути проектной деятельности, а лишь к проектной логистике. Под проектом следует понимать совсем другое: конструирование цепочек (строго говоря, схем) отношений между собственниками различных активов и ресурсов для производства добавленных стоимостей.
Например, у нас есть полудохлый активчик, в соседнем регионе точно такой же стоит в два раза больше, а в Португалии — и вовсе дороже в 10 раз. Проект состоит в том, чтобы быстро и энергично довести стоимость нашего актива хотя бы до стоимости соседского. Для этого нужно мысленно разделить свой актив — завод, холдинг — на элементарные производственные бизнес-единицы и оценить их капитализацию. Затем сравнить их с соседними или зарубежными аналогами и в первую очередь взяться за самые недооцененные, потому что именно там наибольший потенциал роста. Мы наблюдали такую ситуацию в целом ряде компаний. Например, тракторный завод вместо прежних 10 тысяч тракторов в год к концу 90-х с трудом производил и продавал 500, и при этом его капитализация была в районе нуля.
А как они увеличили капитализацию? Модель трактора поменяли, лицензию новую купили?
Там было сделано многое, но смысл можно пояснить на одном примере. Михаил Болотин, создатель концерна «Тракторные заводы», предложил многим сейчас понятную стратегию сегментирования конечного спроса и поочередного заполнения сегментов. Платежеспособного спроса на 10 тысяч тракторов уже не существовало, зато целый ряд городских хозяйств были вполне способны заплатить за трактор-пылесос для уборки улиц. Но в родном отечестве таковой не производили, а зарубежные аналоги стоили дорого. Болотин предложил рассматривать трактор как трансмиссию с двумя точками съема мощности, на которые можно навешивать специализированные устройства для самых разнообразных работ, например, экскаваторный ковш, краскопульт, вышку-подъемник, машинку для стрижки виноградной лозы и, в частности, пылесос. Таким образом, разбивая конечный 10-тысячный спрос на сегменты, по каждому из которых есть спрос, на несколько сотен конкретных устройств, можно загрузить всю производственную линию. А дальше, выявив точку спроса, они пошли назад, к предложению: стали выяснять, где этот пылесос можно достать. Сначала подобные насадки приходилось покупать за границей, а затем нашли полуумершие оборонные заводы, когда-то производившие промышленные пылесосы, и наладили там производство насадок по зарубежной лицензии.
И так предстоит по каждому сегменту двигаться вперед и назад от простаивающего актива, чтобы простроить цепочку и удовлетворить конечный спрос. Ничего сверхсложного в этом нет. Только здравый смысл.
Проблема, наверное, на уровне движущего фактора. Чтобы начать выстраивать цепочки вокруг себя, надо принять на себя более важную роль и большую ответственность.
Этим как раз и отличается бизнесмен от предпринимателя. В моделях неоклассической экономики бизнесмен всю информацию о рынке получает полностью, мгновенно и бесплатно — он знает, у кого есть спрос на его продукцию, у кого — предложение всего того, что ему необходимо для производства, — станков, рабочей силы, коммуникаций. И ему остается только выбрать: среди поставщиков — при прочих равных — кто продает дешевле, среди покупателей — опять же при прочих равных — кто купит подороже. Поэтому фактически ему вообще приходится иметь дело не с людьми, а только с однородными равнокачественными товарами. Это в идеале.
А в реальности собственник выходит со свежеприватизированным заводом на рынок и видит: предложение сырья, станков, комплектующих изделий, нужных его производству, отсутствует, и там все заросло мхом да бурьяном. Платежеспособного спроса на то, что завод производит, тоже нет. И тогда бизнесмен кладет зубы на полку, как это и происходило при Великом экономическом кризисе в США.
Предприниматель же использует законы рынка, а не подчиняется им. Он начинает искать тех, кто раньше покупал эту продукцию, идет по их следам, доходит до конкретных потребителей, выясняет, в чем у них проблема, может, они сами простаивают или производство перепрофилировали, или не могут получить кредит — и помогает им этот спрос снова восстановить. Точно так же он выясняет судьбу и помогает подняться каждому звену в цепи поставщиков. И так вперед-назад до тех пор, пока он не прикрепится к вновь созданной и хорошо прошитой цепочке, пока не возникнет некая целостность, которая может производить то, на что есть спрос, и покупать то, что обеспечено предложением. Но эта новая целостность — уже не отдельный завод, а множество собственников, которые связаны между собой сознательно спроектированной и реализованной системой контрактов.
Если грубо обобщать все вышесказанное, вы призываете бизнесменов объединяться?
Мы никого ни к чему не призываем, бизнес — это же не митинг. Мы скорее подаем сигнал тем, кто своим умом уже дошел до того же: что нужно управлять проектами, а не бизнесами, что проектов должно быть много, и для них нужен некий конвейер, что каждый проект только кажется абсолютно уникальным и неповторимым, а на самом деле они по сути своей одинаковы. Сейчас все, кто ищет проекты для того, чтобы вложить в них деньги или свою компетенцию — отдельные предприниматели, корпорации, пытающиеся работать в проектном режиме, и самое главное — банки, разнообразные инвесторы, фонды прямых инвестиций, — сталкиваются именно с этой проблемой: им приходится работать над каждым проектом как уникальным и неповторимым. Поэтому они несут колоссальные издержки на вылущивании сути проекта из множества необязательных оболочек и частностей. Они вынуждены тратить огромные деньги на высококвалифицированную экспертизу проектов, которая в большинстве случаев дает отрицательный результат, и вешать все издержки на немногие состоятельные проекты. При этом на саму проверку тратится так много времени, что часть проектов в ходе экспертизы просто устаревает. И поэтому они могут работать только с очень крупномасштабными и долгоживущими проектами, а таких на рынке почти нет. Один из руководителей «Ренессанс-Капитала» так и сказал мне: нас интересуют проекты от одного миллиарда долларов и выше.
Весь смысл исповедуемого нами подхода состоит в том, чтобы резко понизить планку масштаба проектов, с которыми можно работать. Этот подход позволяет современной корпорации быть кашалотом, питающимся высококалорийным планктоном проектов. При использовании единых стандартов резко сокращаются стоимость и время анализа.
Так что подзаголовок моей книги «Как заработать вместе со страной» — это не стеб. Когда приватизаторы, грубо говоря, отпиливали от страны кусок, то капитализация этого куска, как и распиленной страны, падала в сотни раз. Почему? Ну распилите автогеном автомобиль на кубики размером 10х10х10см. Сколько будет стоить каждый кубик? Свалите в кучу — сколько они будут стоить вместе? Как тонна неутилизируемого мусора. Гораздо интереснее работать хотя бы с бампером или рулевой колонкой, а еще лучше — с целым автомобилем. Поэтому заработать вместе со страной определенно быстрее и шкурно выгоднее, чем отрывать от нее кусок и потом безнадежно пытаться его куда-то вклеить. Все равно вклеится плохо.
Как страна, как сообщество, мы сегодня представляем собой самый некапитализированный ресурс в истории человечества. С точки зрения пессимиста, мы находимся перед беспрецедентной угрозой нашему суверенитету. Один из основных принципов подлинного собственника — не должно быть бесхоза. Если я, к примеру, хозяин усадьбы, и у меня посредине участка торчит забытый полуразвалившийся трактор, в кабинке бомжи живут, а в моторном отсеке барсуки гнездо свили, то ко мне могут прийти и сказать: «Раз ты всем этим не пользуешься, давай мы трактор заберем, сдадим на металлолом, а две сотки под ним возьмем у тебя в аренду. А если ты против, то мы сообщим куда надо, что у тебя не только земля по назначению не используется, но и твой бурьян разносит семена по соседским участкам. И тогда тебя вообще могут лишить права на этот актив». И основная опасность для России состоит как раз в том, что мы сидим на колоссальных природных ресурсах, а вокруг нас мир, которому всего этого недостает, и он не может понять, почему мы сами эти ресурсы не осваиваем и не продаем их другим по рыночным ценам.
А оптимизм ситуации состоит в том, что, если какая-то собственность недокапитализирована, значит, у нее колоссальный потенциал роста. И если мы по стоимости наших активов дорастем хотя бы до среднемирового уровня, то с учетом масштаба нашего материального тела автоматически попадем в тройку сверхдержав. А для этого нужно за 15 лет хотя бы догнать по уровню капитализации нынешнюю Португалию, то есть увеличить нашу стоимость в 10 раз.
А если не получится?
Тогда за нас это сделают другие. Но мы перестанем существовать как суверенное государство.
Сергей Чернышев
Директор Русского института, председатель Консультативного совета Управляющей компании № 1.
ОБРАЗОВАНИЕ:
Окончил факультет управления Московского физико-технического института. В 1999 г. стал одним из учредителей «Центра корпоративного предпринимательства» при Высшей школе экономики.
ПУБЛИКАЦИИ:
Автор книг «Смысл», «Корпоративное предпринимательство: от смысла к предмету», «Россия. Собственность. Идея». Последний труд — «Россия суверенная: как заработать вместе со страной».